Rudy's ruimte

We gaan door met de verkenning en uitbreiding van het bank-model uit 1991. Ja, het is een raar modelletje. Met name dat de bank een productiefunctie heeft is vreemd. Want krediet maak je toch niet zoals je goederen maakt in een fabriek? Het eerlijke antwoord is dat ik zoiets nodig had om het wiskundig glad te strijken. En toch, en toch. Krediet ‘maken’ gaat niet zomaar. Je hebt er wel degelijk arbeid voor nodig. Je moet immers klanten te woord staan, beoordelingen doen, berekeningen maken. Kortom, er werken mensen bij de bank, en die mensen kunnen nu eenmaal niet elders werken, althans hoe meer mensen in banken werken, hoe minder er beschikbaar zijn om ‘echt werk’ of ‘ander werk’ te doen. Maar wie weet komt AI en bronnenonderzoek met andere mogelijkheden om een bank vorm te geven. Wel wil ik vasthouden aan de karakteristiek van het model. Het is een macro-model waarin ‘markten ruimen’ en dus moeten de (geld-) stromen netjes rond lopen (de schuld van de een is het tegoed van de ander, wat de een uitgeeft ontvangt de ander etc). Het moet een intertemporeel algemeen evenwichtmodel blijven.

Ik kon destijds niks beters bedenken maar met de kennis van nu zou ik beter kunnen zoeken. Wat was er destijds aan betere modellen of oplossingen qua model intertemporeel beschikbaar? En vooral we leven nu 35 jaar later wat zegt de theorie en literatuur nu?

Mijn oordeel: je zat destijds niet dom te knutselen, maar op een kruispunt waar de literatuur nog geen kant-en-klare oplossing had. Er waren wel betere bouwstenen, maar niet één mooi intertemporeel algemeen-evenwichtsmodel waarin de bank tegelijk:

1. een gewone waardemaximaliserende onderneming is;
2. zelf krediet/geld produceert;
3. een balans heeft met activa, passiva en eigen vermogen;
4. begrensd wordt door risico, kapitaal, liquiditeit en regulering;
5. macro-economisch terugkoppelt op productie, rente, prijzen en vermogen.

Dat geheel is eigenlijk pas na 2008 echt mainstream geworden.

1. Waar jouw model destijds sterk in was

In jouw proefschrift maak je geld endogeen door een bankensector in te voeren. De bank maximaliseert de marktwaarde van bank-equity en wordt “in the spirit of corporate finance” als gewone onderneming gemodelleerd. Zij produceert krediet/geld met arbeid en een banklicentie als inputs.

Je koos niet voor het klassieke verhaal: spaarders leggen geld in, banken lenen dat door. Jij zat dichter bij: banken creëren een eigen rentedragend activum — krediet — dat als geld functioneert. Ook zag je zelf al het zwakke punt: je model had nog één uniforme rente, terwijl realistischer is dat banken verdienen aan het verschil tussen de kosten van hun passiva en het rendement op hun activa. Je schrijft zelfs dat spread-modellen vaak juist weer missen dat banken hun eigen activa produceren in de vorm van krediet.

Kort gezegd: je intuïtie was modern, maar je modeltechniek moest nog roeien met de riemen van 1991.

2. Wat er destijds al beschikbaar was

Er waren rond 1991 grofweg vijf betere of alternatieve routes.

Eén: de bank als winstmaximaliserende onderneming.
Er bestond al een theorie van de banking firm, met Baltensperger als overzichtswerk, Fama over banking in finance theory, O’Hara over de bank als financiële intermediair, onderneming én gereguleerde instelling, en de Klein-Monti-lijn waarin banken marktmacht hebben op deposito- en kredietmarkten. Die modellen waren bruikbaarer voor rentemarges, deposito’s, kredietrentes en marktmacht, maar vaak partieel en statisch; ze waren minder geschikt voor jouw ambitie: een intertemporeel macro-model. (IDEAS/RePEc)

Twee: Diamond-Dybvig.
Diamond en Dybvig hadden in 1983 al een elegant intertemporeel bankmodel waarin banken liquiditeit transformeren: spaarders willen liquide deposito’s, investeringen zijn illiquide, en daardoor ontstaan bank runs. Dat model verklaart waarom banken bestaan en waarom ze kwetsbaar zijn, maar het ging minder over banken als aandeelhouderswaarde-maximaliserende geldscheppers. (Federal Reserve Bank of Minneapolis)

Drie: Stiglitz-Weiss en kredietrantsoenering.
Stiglitz en Weiss lieten zien dat kredietrantsoenering rationeel kan ontstaan door imperfecte informatie: een hogere rente trekt riskantere leners aan, zodat de bank niet simpelweg de rente blijft verhogen totdat vraag en aanbod gelijk zijn. Dit was een veel natuurlijkere rem op kredietexpansie dan jouw afnemende-meeropbrengsten-productiefunctie. (JSTOR)

Vier: costly state verification en monitoring.
Townsend en Williamson boden een route om schuldcontracten, monitoringkosten, default en kredietrantsoenering te funderen. Daarmee had je de bank kunnen modelleren als instelling die krediet niet “produceert” via een gewone productiefunctie, maar via screening, monitoring, contracten en default-risico. (IDEAS/RePEc)

Vijf: kapitaalrestricties.
Basel I was er al sinds 1988. Achteraf gezien had je dus niet alleen een reservevereiste kunnen gebruiken, maar ook een eenvoudige kapitaaleis: de bank mag maar zoveel risicodragende leningen verstrekken als haar eigen vermogen toelaat. Dat was waarschijnlijk een betere “aftopping” geweest dan een banklicentie plus afnemende meeropbrengsten. De eerste Basel-afspraak legde internationale minimumkapitaaleisen vast als percentage van naar risico gewogen activa. (Bundesbank)

3. Wat je toen waarschijnlijk beter had kunnen doen

Met de kennis van nu zou ik je oorspronkelijke kunstgreep — de productiefunctie voor leningen — vervangen door een balansmodel van de bank. Dan ziet de bank er niet uit als een fabriek die krediet maakt met arbeid, maar als een onderneming met:

Activa: leningen, reserves, staatsobligaties.
Passiva: deposito’s, wholesale funding, eigen vermogen.
Opbrengsten: rente op leningen, rente op obligaties, rente op reserves.
Kosten: depositorente, fundingkosten, loonkosten, screeningkosten, monitoringkosten, verwachte verliezen.
Restricties: kapitaaleis, liquiditeitseis, reserve-/settlementbehoefte, kredietrisico, default, onderpandwaarde, vraag naar krediet.

De bank maximaliseert dan nog steeds aandeelhouderswaarde, maar kredietexpansie stopt niet door een arbitraire productiefunctie. Zij stopt wanneer: de extra opbrengst van een extra lening gelijk wordt aan de extra kosten van funding, kapitaal, liquiditeit, monitoring, default-risico en regulering. Dat is veel mooier. Dan komt de grens aan kredietexpansie uit het model zelf.

4. Wat de theorie nu zegt

De belangrijkste verschuiving sinds jouw proefschrift is deze: het idee dat banken geld creëren door kredietverlening is veel explicieter erkend geraakt. De Bank of England schreef in 2014 helder dat de meeste geldcreatie in moderne economieën gebeurt wanneer commerciële banken leningen verstrekken, en dat banken niet simpelweg deposito’s van spaarders doorlenen of mechanisch centrale-bankgeld “vermenigvuldigen”. (bankofengland.co.uk)

Jakab en Kumhof formuleerden het nog scherper: het loanable-funds-model ziet banken als doorgeefluik van bestaande besparingen, maar in werkelijkheid verschaffen banken financiering door deposito’s te creëren bij kredietverlening; ze worden vooral begrensd door winstgevendheid en solvabiliteit. (bankofengland.co.uk)

Dat bevestigt jouw kernintuïtie. Maar de moderne theorie zou jouw reserve-multiplierachtige aftopping nu anders invullen. Niet: “banken kunnen zoveel uitlenen als de reserveparameter toestaat.” Wel: banken kunnen krediet creëren, maar worden begrensd door:

• eigen vermogen en kapitaaleisen;
• verwachte verliezen en default-risico;
• liquiditeits- en afwikkelingsrisico;
• onderpandwaarde;
• vraag naar kredietwaardige leners;
• centrale-bankbeleid;
• regelgeving en toezicht;
• marktmacht en fundingkosten.

Basel III is na de crisis van 2007-2009 precies ontwikkeld om kapitaal, liquiditeit, risicobeheer en toezicht te versterken. (Bank for International Settlements)

5. Na 2008 is jouw vraag mainstream geworden

Voor de financiële crisis zaten veel macro-modellen nog met een nogal bloedeloze financiële sector. Na 2008 werd dat onhoudbaar. Toen kwam er een enorme literatuur over banken, balansen, kapitaalrestricties en financiële fricties. De financial accelerator van Bernanke, Gertler en Gilchrist liet zien hoe balansen en kredietvoorwaarden schokken kunnen versterken: kleine schokken kunnen via vermogensposities, kredietpremies en investeringen veel grotere macro-effecten krijgen. (NBER) Gertler en Karadi bouwden een DSGE-model met financiële intermediairs die endogene balansrestricties hebben; centrale-bankinterventie wordt daarin gezien als een manier om private kredietintermediatie tijdelijk te vervangen of ondersteunen. (IDEAS/RePEc) Brunnermeier en Sannikov gingen nog een stap verder: zij modelleren een macro-economie met financiële fricties waarin leverage, illiquiditeit en endogeen risico niet-lineaire crises kunnen veroorzaken. Dat is ver verwijderd van de nette, gladde wereld van representatieve agenten en altijd clearende markten. (American Economic Association) Bianchi en Bigio modelleren banken als instellingen die leningen financieren met deposito’s, maar reserves nodig hebben omdat deposito’s tussen banken bewegen en moeten worden afgewikkeld. Dat is een moderne versie van jouw probleem: niet simpel “cash-in-advance bij consumenten”, maar liquiditeitsmanagement en settlement-risico binnen het banksysteem zelf. (IDEAS/RePEc)

6. De cash-in-advance restrictie zou ik nu niet meer zo centraal zetten

Voor 1991 was cash-in-advance verdedigbaar. Het was een eenvoudige manier om geld noodzakelijk te maken in een model waarin perfecte vooruitziendheid en clearende markten geld eigenlijk overbodig maken. Nu zou ik eerder kiezen voor een van deze routes:

1. Search-theoretic money models: geld is nodig omdat transacties decentraal, frictievol en niet perfect gesynchroniseerd zijn. Lagos-Wright werd hiervoor later belangrijk, en New Monetarist Economics probeert geld, banken, betalingen en krediet micro-economisch beter te funderen. (IDEAS/RePEc)
2. Payment/settlement-modellen: banken hebben reserves nodig omdat betalingen tussen banken moeten worden vereffend.
3. Liquidity-service-modellen: deposito’s leveren liquiditeitsdiensten, dus mensen houden bankgeld niet alleen omdat een restrictie dat eist, maar omdat het betaalbaar, veilig en direct bruikbaar is.

Daarmee wordt geld minder een opgelegde kunstgreep en meer een gevolg van fricties in ruil, betaling en vertrouwen.

7. Wat blijft overeind van jouw model?

Wat overeind blijft: De bank is geen neutraal doorgeefluik, maar een onderneming die krediet/geld creëert en daarbij haar eigen waarde maximaliseert. Wat je nu zou aanpassen: De grens aan kredietexpansie zou je niet meer zoeken in een productiefunctie met afnemende meeropbrengsten, maar in kapitaal, liquiditeit, default-risico, monitoring, onderpand, regelgeving en fundingkosten.

De banklicentie was niet gek. Je kunt die achteraf lezen als een vroege vorm van charter value of institutioneel privilege: het recht om bank te zijn heeft waarde omdat het toegang geeft tot een beschermde geldscheppende activiteit. Alleen zou je die waarde nu waarschijnlijk endogener maken: afhankelijk van toezicht, toetredingsbarrières, depositogarantie, marktmacht en vertrouwen.

8. De scherpste formulering voor nu

Als je dit hoofdstuk nu opnieuw zou schrijven, zou de kernzin kunnen zijn:

Een bank maximaliseert aandeelhouderswaarde door krediet te creëren dat tegelijk haar activum en het betaalmiddel van de economie wordt. Die kredietcreatie is niet begrensd door voorafgaande besparingen, maar door winstgevendheid, solvabiliteit, liquiditeit, regulering, vertrouwen en de kwaliteit van de kredietvraag.

Dat is eigenlijk jouw oude intuïtie, maar met de moderne gereedschapskist.